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股權激勵產生的原因范文1
【關鍵詞】 激勵強度； 激勵期限； 授予價格； 業績條件； 管理防御
【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）08-0066-05
一、引言
兩權分離引發享有控制權的股東與握有經I權的經理產生提高股權收益與追逐自身獲利的利益沖突。在追求自身利益心理動機的驅動下，經理為了最大化自身收益及保證職位穩固產生了管理防御行為。經理管理防御普遍存在于上市公司中[1]，且會引發過度投資[2]、以股權稀釋為代價融得資金[3]、減少股利發放[4]、選擇低現金股利[5]等不良經營行為，長期存在必然危害企業健康穩定發展。Berle et al.[6]最早發現，經理持股能使其利益與股東利益趨于一致，從而達到經理與股東共享利潤、共擔風險的目的。隨后，國內外學者從緩解經理管理防御的角度對股權激勵運行原理及激勵效用展開探討。研究存在著兩種觀點：一種觀點認為對經理實施股權激勵能夠緩解其管理防御行為。如張維迎[7]認為股權激勵可以很好地緩解由于股東與經理間信息不對稱而引發的經理對股東利益的侵占行為；Bettis C et al.[8]認為實施股權激勵對經理行為具有顯著影響；呂長江等[9]認為股權激勵能夠緩解經理與股東的利益沖突；張雙才等[10]發現股權激勵計劃的實施能夠正向影響現金股利支付水平。另一種觀點認為股權激勵無法發揮其應有的作用，甚至會成為經理的福利。魏剛[11]的研究表明經理層持股與公司績效不相關，且高管人員持股比例越高，與上市公司的經營業績相關性越弱；程隆云等[12]發現我國上市公司股權激勵總體上無法發揮有效性；許汝俊[13]的研究也未能發現股權激勵對上市公司業績的積極作用。
目前對于股權激勵與經理管理防御的關系研究之所以會出現分歧，原因在于未能對股權激勵契約設計本身進行深入研究。現有文獻大多從外部市場環境和企業內部結構對股權激勵有效性進行分析，如繆富民[14]認為股權激勵有效性難以發揮的原因在于證券市場的弱有效性；呂長江等[15]提出我國上市公司中存在的福利型股權激勵計劃是其無法發揮激勵作用的根本原因；辛宇等[16]發現股權激勵兼具激勵、福利和獎勵三種性質是影響國有企業股權激勵有效性的原因；王新等[17]認為國有企業股權激勵失效的原因在于股價信息含量的噪音。但本文認為股權激勵契約設計是根本，如果契約設計本身缺乏合理性，即使有完善的外部市場環境和企業內部治理結構，股權激勵也無法發揮有效的激勵作用。更加細致地對股權激勵契約設計中各個要素進行研究，能夠優化股權激勵契約設計，緩解經理管理防御行為。
基于此，本文以我國滬深A股上市公司為研究對象，從股權激勵契約設計出發，分析股權激勵各契約要素對經理管理防御程度的影響。
二、理論分析與研究假設
股權激勵通過賦予被激勵對象部分公司股權的形式，使其能夠以股東的身份參與公司運營決策，分享公司利潤，并且承擔相應的風險，促使其與股東的利益趨于一致從而減少侵占股東利益的行為。因此，給予經理股權激勵，能夠利用經理追逐自身股權收益的自利性動機提高股東收益，有效緩解經理管理防御對股東利益的侵害。股權激勵契約設計的內容是影響其有效性的關鍵，因而有必要逐一分析股權激勵各契約要素與經理管理防御的關系。股權激勵契約設計包括激勵強度、激勵期限、授予價格、業績條件和激勵對象。本文主要探討對經理實施股權激勵產生的效果，將激勵對象限定在經理層，進而分析激勵強度、激勵期限、授予價格和業績條件對經理管理防御的影響，不再分析激勵對象與管理防御的關系。
基于股權激勵運行原理可知，對經理實施股權激勵本質是將與股東利益一致的股權收益加入經理薪酬，促使經理做出有利于股權價值增值的行為選擇，從而避免經理管理防御行為對股東利益及企業價值的不利影響。然而，目前上市公司通常對經理實行“工資+績效現金獎勵+股權收益”的薪酬結構，股權收益并非經理獲得薪酬收入的唯一途徑，經理行為選擇會顯著受到薪酬結構中最大組成份額的影響。可見，股權收益占經理薪酬總收益的比重很大程度上會影響股權激勵對經理行為選擇的引導，而激勵強度即股權激勵授予經理的股票份額占公司股票總額的比例則直接影響著經理股權收益。因此，股權激勵強度越大，在單位股權收益一定的情況下經理股權收益越多，股權激勵對經理與股東利益一致的引導作用越強，從而能夠更好地緩解經理管理防御程度。由此提出假設1。
假設1：激勵強度與經理管理防御程度負相關。
激勵期限即股權激勵計劃的時間安排，以股票期權為例，激勵期限包括待權期（是指股票授予日至可行權日之間的期限）和行權期（是指可行權日至股票賣出之日的期限）。《上市公司股權激勵管理辦法》規定股票期權的待權期不得少于1年①，并沒有明確限定行權期限，因此，激勵期限對行權期的影響更為明顯。設定較長的激勵期限會延長股權激勵的行權期，要獲得股權收益就需要經理在較長時期內維持股票價格高于預先確定的購買價格，實際上加強了股權的長期激勵效用，消減了經理只顧自身眼前利益、放棄企業長遠發展的短期行為。雖然現有法律法規沒有規定股票期權的最低激勵期限，但一般可達5年，即股票期權的行權期維持4年之久，在如此長的時間段內維持股價高于預先確定的購買價格，要求經理必須做出長遠規劃，避免任何不利行為或負面事件造成的股價波動，經理自然會約束自身防御行為的不利影響，以保證獲得高額股權收益。由此提出假設2。
假設2：激勵期限與經理管理防御程度負相關。
授予價格即股權激勵機制中預先確定的購買價格，授予價格與即時股價之差決定了經理的股權收益，可見經理股權收益受到授予價格與即時股價的共同影響，也就是說要獲得心理預期的股權收益，經理有提高即時股價或降低授予價格兩種選擇。當股權激勵機制預先確定了授予價格，那么要達到經理心理預期的股權收益，即時股價成為唯一的可調控變量，制定的授予價格越高，則需要經理投入更大的努力以提高即時股價獲得期望的股權收益。此時，經理的行為以提高即時股價、增加單位股權收益為目的，較高的授予價格需要較高的即時股價以保證股權收益，即能更好地激勵經理創造與股東一致的利益。由此提出假設3。
假設3：授予價格與經理管理防御程度負相關。
業績條件是在股權激勵契約中約定的、經理在獲得股票時應達到的業績水平。業績條件的高低決定著經理獲得股票的難易程度，實際上是經理拿到股票之前股嗉だ作用的集中顯現。如果業績條件過低，經理較容易獲得股權，導致股權的前期激勵作用大幅降低，該股權激勵設計則表現出較強的福利性，無法促使股權激勵在前期驅使經理為獲得與股東利益相同的股權收益而付出大量努力，即沒有做到從股權激勵初期就很好地利用該激勵原理“利益一致”的特點，以激勵約束經理自利性的防御行為。由此提出假設4。
假設4：業績條件與經理管理防御程度負相關。
三、研究設計
（一）研究樣本與數據來源
考慮股權激勵實施效果具有長期性，分別選取股權激勵宣告實施前后三年為時間窗口進行研究。為獲得相對完整的數據，本文選擇2006年1月1日（《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》正式實施日）至2012年12月31日宣告實施股權激勵的上市公司作為初始樣本。根據本文數據統計顯示，實施股權激勵計劃的上市公司中采用股票期權與限制性股票方式的公司占樣本公司的98.21%，因此僅考慮股票期權與限制性股票。剔除數據不具有可比性的金融類上市公司，以及ST、*ST數據缺失的公司，最終得到219個觀測值。數據來自于銳思數據庫以及巨潮資訊網等。數據處理和分析使用SPSS 19.0。
（二）變量選擇
1.因變量。本文從經理對公司的貢獻度與利益侵占度兩個方面衡量經理管理防御程度。
管理防御行為包括短視、投資不足、偷懶、低努力水平和各種非生產性消費行為等，這些可以歸結為消極的管理行為，即經理有能力做出合理判斷、選擇最優決策，但因激勵不到位而傾向于“不作為”，不愿付出時間和努力提高企業價值。這些消極的管理行為導致經理對公司的貢獻度降低，其表現為經理做出錯誤的投資決策造成資金浪費、經理努力程度不夠導致公司的低收入，以及購買不能產生收益的資產等，從而降低資產的使用效率。資產周轉率代表公司的資產運作效率，能夠反映經理對公司資產的使用效率，因此借鑒James et al.[18]的理論，用資產周轉率來衡量經理的貢獻度，用STA表示。
同時，經理產生的各種非生產性消費，實際上是對公司利益的主動侵占，表現為經理的自利行為，如進行高額的在職消費以及利用剩余控制權來尋求自身福利。高水平的SG & A（銷售、管理及行政管理費用）可以作為管理者支付與在職消費的近似替代[19]，而費用比率包括企業經營費用、管理費用以及由企業統一負擔的公司經費等，這些都與經理的在職消費等密切相關，這在很大程度上可以反映經理的任意花費，所以用費用比率來衡量經理的利益侵占度，用ETS表示。
2.自變量。根據前文的研究假設，本文從股權激勵強度、激勵期限、授予價格與業績條件四個方面考察股權激勵契約設計，分別用IS、IT、EP、PC表示。
3.控制變量。本文選擇如下變量作為控制變量：公司規模、第一大股東持股比例、兩職合一、國有控股、資產負債率以及前十大股東中機構投資者持股比例，分別用SIZE、TOP1、CEO、SC、LEV以及ISH表示。
具體變量的定義見表1。
（三）研究模型
模型1分別用來驗證激勵強度（IS）、激勵期限（IT）、授予價格（EP）和業績條件（PC）與經理管理防御程度（MEI）的關系，以此驗證假設1至假設4；模型2是四個自變量同時進入回歸，再次驗證其與經理管理防御的關系。控制變量SIZE、TOP1、CEO、SC、LEV和ISH分別代表公司規模、第一大股東持股比例、兩職合一、國有控股、資產負債率與機構投資者持股比例。MEI表示經理管理防御水平，包括資產周轉率（STA）與費用比率（ETS）兩個方面。α0是截距項，α1―α10是回歸系數，ε為隨機誤差項。
四、實證分析
（一）描述性統計
由表2可知，股權激勵實施以后的三年中，資產周轉率分別為80.69%、86.16%、89.69%，三年的資產周轉率不斷上升，說明股權激勵的實施對經理有激勵作用，對公司的貢獻度逐年上升。費用比率分別為18.45%、18.15%、18.20%，三年的費用比率總體呈下降趨勢，說明經理的在職消費減少，對公司的利益侵占度有所下降。
由表3可知，對于經理層的股權激勵強度最大值為5.818%，最小值僅為0.02%，均值為1.08%，說明50%以上的企業對于經理層的股權激勵強度都低于1%，股權激勵強度偏低。激勵期限最大值為10年，最小值為2年，均值為5.08，說明我國企業股權激勵期限跨度較大，但是大部分集中在5年左右。授予價格的均值僅為0.09，說明大部分企業對于經理的授予價格設立在《上市公司股權激勵管理辦法》規定的最低要求，授予價格偏低。業績條件的均值為0.46，說明有一半的企業業績條件要求較為嚴格，整體授予價格水平居于中等。
（二）回歸分析
表4是股權激勵契約設計要素與經理管理防御程度的回歸結果。從整體來看，五個回歸的F值均在1%水平上顯著，說明模型通過檢驗，對經理管理防御程度具有解釋力。由調整的R2可以看出，模型2的擬合度最高，其次是模型1中PC、IS與IT，模型1中EP的擬合度最低。
模型1中IS是股權激勵強度與經理對公司的貢獻度、利益侵占度的回歸結果。由回歸結果可以看出，股權激勵強度與經理貢獻度在1%水平上顯著正相關，與經理利益侵占度在1%水平上顯著負相關，說明提高股權激勵強度可以提升經理對公司的貢獻度，降低經理對公司的利益侵占度。在單位股權收益一定的情況下，股權激勵強度越大，經理股權收益越多，股權激勵對經理與股東利益一致的引導作用越強，因此提高股權激勵強度可以降低經理管理防御程度，假設1得到驗證。
模型1中IT是股權激勵期限與經理對公司的貢獻度、利益侵占度的回歸結果。由回歸結果可以看出，激勵期限與經理貢獻度在5%水平上顯著正相關，與經理利益侵占度在5%水平上顯著負相關，說明延長激勵期限可以提升經理對公司的貢獻度，降低經理的利益侵占度。股權激勵期限越長，經理為了維持股價高于預先確定的購買價格從而獲得股權收益，必須做出長遠規劃，避免任何不利行為造成的股價波動，降低經理管理防御程度，假設2得到驗證。
模型1中EP是授予價格與經理對公司的貢獻度、利益侵占度的回歸結果。由回歸結果可以看出，授予價格與經理貢獻度、利益侵占度的相關性均不顯著，其原因在于授予價格與即時股價的差值較大，經理無需投入很高的努力水平來提高即時股價即可獲得期望的股權收益，導致股權激勵無法起到良好的激勵作用，從而降低經理管理防御水平。同時，通過收集的現有數據發現，大部分企業對于授予價格的設計都處于偏低的水平，在本文統計的企業中，僅有9.13%的企業其授予價格高于《上市公司股權激勵管理辦法》規定的最低要求，其余企業的股權激勵授予價格均處在規定的最低線，說明授予價格的偏低是導致股權激勵有效性并未完全發揮的原因之一，因此上市公司應該更好地完善股權激勵契約設計，提高股權激勵授予價格，從而更好地發揮股權激勵效用，降低經理管理防御水平。假設3未通過驗證。
模型1中PC是業績條件與經理對公司的貢獻度、利益侵占度的回歸結果。由回歸結果可以看出，業績條件與經理貢獻度在1%水平上顯著正相關，與經理利益侵占度在1%水平上顯著負相關，說明提高行權的業績條件可以提高經理對公司的貢獻度，降低經理對公司的利益侵占度。業績條件較高，經理為獲得與股東利益相同的股權收益而付出大量努力，降低自利性的管理防御行為，假設4得到驗證。
模型2是股權激勵契約要素整體與經理對公司的貢獻度、利益侵占度的回歸結果。可以看出股權激勵強度、激勵期限和業績條件均與經理對公司的貢獻度顯著正相關，與經理利益侵占度顯著負相關，即激勵強度、激勵期限和業績條件均與經理管理防御程度負相關，并且模型2的擬合度明顯優于模型1中各個回歸的擬合度，假設1、假設2和假設4再次得到驗證；授予價格同樣與經理對公司的貢獻度、利益侵占度相關性不顯著，假設3未通過驗證。
五、研究結論與建議
股權激勵契約要素是股權激勵契約設計的關鍵，依據實際情況優化各契約要素才能從根本上提高股權激勵的有效性，因此本文從股權激勵契約設計出發，探討各個契約要素對經理管理防御的影響。研究結果表明：
1.股權激勵強度、激勵期限、業績條件與經理管理防御顯著負相關。由描述性統計可以看出，我國目前股權激勵強度整體偏低，激勵期限多為五年，并且嚴格的業績條件僅占實施股權激勵企業總數的一半。因此，為了能夠保障股權激勵更加有效地實施，降低經理管理防御程度從而提升企業價值，建議上市公司在前期設計股權激勵契約要素時加強股權激勵強度、適當延長激勵期限、提高業績條件，從而緩解經理管理防御行為，保障股東利益。
2.授予價格對于經理管理防御的緩解作用不明顯。理論上授予價格與經理關系防御程度呈負相關關系，但回歸分析不支持這一觀點。通過分析發現，目前我國實施股權激勵的企業，其授予價格大多設定在《上市公司股權激勵管理辦法》規定的最低要求，很少有企業主動提高授予價格以緩解經理管理防御行為，授予價格的偏低是導致股權激勵有效性難以發揮的原因。授予價格的提高能夠充分調動經理人積極性，因此，股權激勵契約設計時應該在合理的范圍內適當提高授予價格，以提升股權激勵有效性，從而緩解經理管理防御行為。
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股權激勵產生的原因范文2
［關鍵詞］股權激勵； 激勵強度； 激勵結構
作者簡介：李 樂（1983―），男，四川大學工商管理學院（成都，610065），博士生。研究方向：公司金融。
張 良（1983―），男，四川大學工商管理學院（成都，610065），博士生。研究方向：公司金融。
閆 磊（1988―），男，四川大學工商管理學院（成都，610065），碩士生。研究方向：公司金融。
一、引 言
股權激勵指的是一種以企業股票為標的物，對其董事、高級管理人員、骨干員工及其他人員進行長期激勵的方式，在股權分置改革前，國內部分上市公司就已經引入了股權激勵這種激勵方式，但由于我國《公司法》、《證券法》的制約，股權激勵的股票來源以及獲贈股票的可流通性都受到了很多的限制，因此，股權激勵在實務界的實施大都采用了變通的現金支付方式，而非真正的股份支付方式。在新的公司法和證券法出臺后，我國財政部、國資委于2006年9月聯合了《國有控股上市公司(境內)實施股權激勵試行辦法》，允許完成股權分置改革的上市公司可依法實施股權激勵，股權激勵的股票來源以及獲贈股票流通性的法律障礙已經清除，越來越多的上市公司開始試水股權激勵，所以對股權激勵制度進行研究是非常有意義的。
股權激勵效應的研究領域存在兩種假說：利益一致性假說（Convergenceof Interests Hypothesis）與塹壕效應假說（Entrenchment Hypothesis）。利益一致性假說認為，成本源于管理層沒有企業的剩余索取權，而股權激勵可以使管理層分享企業的剩余收益，與股東的利益趨于一致；［1］塹壕效應假說則認為，當管理層持有的股份過多時，其權力會出現膨脹，使得企業的董事會無法對其進行有效的監督，即使他們有背離企業目標的行為也不會受到懲罰。［2］但以上兩種假說均將股權激勵作為一個獨立的外生變量進行研究，這種研究方法具有一定的缺陷，正如王華、黃之駿所提到的“如果不同的持股水平會影響公司價值，在有效市場中，市場會自動淘汰公司價值較低的公司，然而在現實中，我們仍然能看到經營者持股水平相差很大的不同的公司的存在。”［3］所以近年來，不少學者開始從微觀層面對股權激勵中的各項制度要素進行研究，比如股票期權方案中的激勵標的物數量、行權價格、激勵對象、激勵期限及行權條件等，這些制度要素的設計對股票期權方案的可行性與有效性具有較大影響。［4］［5］呂長江等以2005―2008年公布股權激勵草案的公司為樣本，并且按照激勵方案中激勵條件和激勵有效期的區別，將樣本劃分為激勵型公司與福利型公司。通過考察不同激勵類型公司的公布激勵方案后窗口期CAR的情況發現，上市公司可通過改善激勵條件和激勵有效期來提升股權激勵方案的激勵效果，并且發現這些制度要素存在差異的原因在于公司治理結構安排。［6］在此基礎上，徐寧、徐向藝對股票期權這種激勵制度的合理性特征及其內生約束性因素進行了理論探討與實證檢驗，他們的研究表明，激勵期限與激勵條件是體現股票期權制度合理性的關鍵要素，大股東、債務融資與獨立董事等內生性因素對兩者具有顯著的約束作用。［7］
目前針對經營者股權激勵的實證研究，不是將實施股權激勵的企業作為一個整體樣本進行分析，就是選取具有某些共同特征的行業或企業作為研究樣本，如Mishra和Nielsen選取大銀行控股的企業為樣本；［8］Ghosh和Sirmans以美國不動產投資信托公司為樣本。［9］以上兩種方式都具有一定的局限性，因為根據內生性研究思路，不同企業或行業特征會對股權激勵制度的安排產生影響。［3］那么，這種影響是什么樣的呢？影響的來源又是什么？這將是本文的研究重點。
二、上市公司股權激勵制度的差異
在2006年1月1日至2009年12月31日這段時間內，中國有136家上市公司公布了長期激勵方案，激勵方式包括股票期權、限制性股票、股票增值權等，其中，采用股票期權方式的公司有109家，占到了總數的近八成。通過觀察這109家公司的激勵標的物來源，我們發現只有5家公司是使用的存量股票，選擇回購股份作為標的物的也只有1家公司，而選擇定向發行新股的公司達到了103家。由此可見，采用股票期權，以發行新股為激勵標的物來源是中國上市公司進行股權激勵所常用的方式，最具研究意義。所以，在此我們選擇以定向發行新股為標的物來源的103家上市公司作為本研究的整體樣本。
與以往的研究不同，本文將整體樣本劃分為高科技企業與傳統行業的企業兩個子樣本進行對比研究。如此劃分的原因是高科技行業的企業成長性高，經營者更需要長期的激勵來保證企業穩定增長，其在股權激勵制度的安排上與傳統行業企業相比或許會存在較大的差異。根據Cui和Mak的觀點,高科技企業具有與眾不同的企業特征，例如高的成長機會和信息不對稱程度，不同的董事會結構與不同的股權結構等等，這些因素都有可能對企業股權激勵制度產生影響。［10］但是目前無論國外還是國內對于高科技企業的界定仍沒有統一并且權威標準，因此我們比照Cui和Mak［10］所確定的高科技行業和證監會 2001 年頒布的《上市公司行業分類指引》，確定如下幾個行業的企業為高科技企業:化學原料及化學制品制造業(C43)、化學纖維制造業(C47)、電子業(C5)、儀器儀表及文化和辦公用機械制造業(C78)、 醫藥生物制品業(C8)、信息技術業(G)。本文據此將整體樣本進行分拆，得到高科技行業企業39家和傳統行業企業64家兩個子樣本。
股權激勵制度中的制度要素很多，與以往的研究只是選取激勵方案中的簡單要素――比如激勵標的物數量、激勵條件數量、激勵對象等不同，我們認為從激勵強度與激勵結構這兩個方面來分析企業的股權激勵制度更為合適。①(1)激勵強度。激勵強度的計算公式為：激勵標的物數量/企業總股本。在此我們并沒有采用激勵標的物的絕對數量，因為企業的規模有大小之分，采用相對指標更能反映出其股權激勵的強弱。(2)激勵結構。本文用兩個指標來表征企業股權激勵的結構：一是核心員工所得標的物數量占激勵標的物總數的比例，計算公式為：企業核心員工所得標的物數量/激勵標的物總數，這個指標可以考量企業傾向于激勵高管還是核心員工；第二是激勵集中度。與企業的股權集中度類似，其計算公式為：在股權激勵方案中獲得激勵標的物數量最多的對象所得的標的物數量/激勵標的物總數，它能夠衡量樣本企業的股權激勵制度安排是集中于少數人還是呈現出一種分散的狀態。
在這三個要素的基礎上，本文仍然加入了激勵有效期這個要素，因為正如上文所提及的，高科技企業更需要長期的激勵來保證企業的穩定增長，在此方面兩種企業或許也會有不同之處。我們將這些指標進行描述性統計，并對兩組樣本進行獨立樣本T檢驗，結果如表1所示。
通過對比研究發現，高科技企業和傳統行業企業在股權激勵制度的安排上存在顯著的差異。在我們選取的要素指標中，激勵強度、激勵集中度、核心員工所得激勵標的物比例都通過了獨立樣本T檢驗。其中，高科技企業的股權激勵強度總體均值大于傳統行業的企業，并且核心員工所得的激勵數量更多，而傳統行業的企業激勵集中度較高，激勵有效期并沒有通過檢驗。于是，我們可以得到這樣一個結論：高科技企業在設計股權激勵方案時顯得更為大方，并且更傾向于將橄欖枝拋向核心員工，激勵分布也較為平均；而傳統行業企業的股權激勵制度安排則呈現出一種量小且集中的趨勢，在激勵有效期方面，兩種類型的企業沒有明顯的差異，說明中國企業在激勵有效期的制定上存在“羊群效應”。
對于上文所描述的這些差異以及這些差異是受到何種因素的影響，目前在學術界里仍然鮮有人提及。本文試圖通過一個新的研究框架來解釋這種現象。
三、研究框架與實證檢驗
股權激勵作為一項具體的企業制度，是在外部市場強制力作用下，企業根據自身生產經營結構和人際關系結構特征作出的一項制度安排。下文將從市場強制力、企業生產經營結構和人際關系結構三個方面來探討企業的股權激勵制度。
（一）市場強制力
企業與環境之間時刻在交換著能量，其主要方式表現為，企業的生產經營活動對其產出品市場以及中間產品市場都會產生某種程度的影響力；反過來，相關市場也同樣會對企業施加某種程度上的壓力。我們把企業向市場輸出的能量，或者說企業對市場產生的影響稱之為市場影響力，而把市場向企業輸入的能量，或者說市場對企業產生的壓力稱之為市場強制力。市場總是充滿了風險與不確定性，奈特指出了兩者的區別：風險是能度量的不確定性，而不確定性是不能度量的風險。［11］從邏輯上說，風險由不確定性引發，不確定性因知識和信息缺陷而產生，這是由于不同個體之間的知識和信息擁有量不同使其無法準確預期其他個體的行為，因而個體行為不確定性導致市場不確定性，這也就決定了企業經營者的經營活動永遠是一個不可逆的“試錯”過程。當企業面臨的市場強制力加大時，為了降低經營者的不確定性決策所帶來的風險（沒有剩余索取權的他們并不會承擔這些風險），企業會傾向于讓他們及部分核心員工分享一定的剩余索取權，從而分擔風險，而股權激勵就是其中一種較好的方法。在這里，本文并沒有用任何變量來表征市場強制力，這是因為市場強制力并不是直接作用于企業的制度，而是通過對企業生產經營結構和人際關系結構的改變間接對企業的制度安排產生影響。即如上文所說，股權激勵是在市場強制力作用下，企業根據自身生產經營結構和人際關系結構特征所進行的一項制度安排。
（二）生產經營結構
生產經營結構是指企業的產品結構及其生產方式與市場競爭策略之間的關系。在市場強制力的作用下，以下兩方面因素將對企業股權制度安排產生影響。
1.企業多元化程度。企業的多元化策略是其降低經營風險的一種方式。當其所處行業的競爭加劇時，也即是企業受到的市場強制力加大時，企業管理層往往會選擇開辟新的戰場來分散風險，避免因為偶爾的決策失誤便造成企業消亡，自身的人力資本價值也受到貶低。Amhud和Lev也指出多元化是經理們為了降低他們的“就業風險”而進行的。［12］而企業的股權激勵制度也是分散風險的一種方式，它與多元化策略或許存在替代的關系，即是企業的多元化程度越高，股權激勵的強度就越低。在本文中，衡量多元化程度的變量為收入熵指數DT，計算公式為：DT=∑Ni=IPiLn(IPi)。其中，Pi表示企業第i個行業收入占企業總收入的比重。企業多元化水平越高，收入熵指數就越高，當企業專業化經營時，該指數為0。
2.企業規模。雖然多元化策略能分散企業的經營風險，但是規模小的企業可能并沒有實力選擇此種策略，因為多元化是企業成長到一定階段才會出現的產物。當市場強制力加大時，為了達到分散風險的目的，這些企業或許會選擇對企業成員進行較大強度的股權激勵，并且在激勵結構上也會較為分散，以便讓更多的高管及員工共同面對市場的壓力。
（三）人際關系結構
本文所定義的企業人際關系結構包括企業內部的人際關系結構和企業外部的人際關系結構。企業內部人際關系結構主要是指以財產權為核心構成了所有者財產權、企業法人財產權和企業所有權三個層次的契約制度，特別是基于不完全契約的剩余控制權和剩余索取權結構形成了企業治理結構的基礎。在市場強制力的作用下，企業內部基于權力分配的人際關系結構的調整對企業制度的形成、變遷有重大影響。在這里，可用以下三個變量來表征企業的內部人際關系結構：
1.獨立董事制度。獨立董事代表股東行使權力，對管理層進行監督，如果董事會中獨立董事的比例較高，對管理層能進行有效的監督，自然就不再需要對其實施高強度的股權激勵，因此，獨立董事的監督和對管理層的股權激勵之間存在著一種相互替代的關系。在對管理層的嚴格監控的前提下，獨立董事比例越高的企業，或許會給予管理層更低的激勵強度。在中國上市公司所公布的股權激勵方案中，管理層獲授的激勵標的物數量往往占到了總數的絕大部分，所以，管理層激勵強度的降低勢必會使得企業總體激勵強度的下降。
2.管理層持股。由于現代企業的兩權分離，管理層與股東之間存在信息不對稱，剩余控制權和剩余索取權不對等的情況。管理層持股會增加其在企業中的權力，假如管理層再通過實施股權激勵增加自身的持股比例，將進一步增加其在企業內的影響力，有可能危及到其余股東的權益。因此《上市公司股權激勵規范意見》規定，除非是經過股東大會特別決議批準，任何一名激勵對象通過全部有效的股權激勵計劃獲授的本公司股票累計不得超過公司股本總額的1%；2008年頒布的《股權激勵有關事項備忘錄1號》也明確規定，持股5%以上的主要股東或實際控制人原則上不得成為激勵對象。假如管理層本已持有了較多的股權，企業在制定股權激勵方案時應傾向于將激勵給予核心員工且激勵集中度不宜太高。
3.成本。根據委托――理論，成本越高的企業，其管理層發生機會主義行為的可能性越大，企業實施股權激勵是降低成本，防止管理層機會主義的一種措施。由此似乎可以這樣推斷，成本高的企業，其激勵強度必然更大。
企業的外部人際關系則體現為企業和外部諸多利益相關者之間長、短期契約結構及相應的制度安排。在此結構中，最重要的當屬企業與債權人之間的關系。當管理層因股權激勵而獲得企業的股權后，會有最大化股東財富的動機，例如選擇投資于高風險的項目，以期獲得高收益。但值得注意的是，這樣的行為會將風險轉嫁給債權人，有損債權人的利益，加大了企業與債權人之間成本。為此，債權人將會為其提供給企業的債權資本要求更高的風險溢價，從而提高企業的負債融資成本，使企業在資金市場上受到較大的強制力。因此，企業為了有效地降低債權融資成本，就應降低與債權人之間的成本，進而需要減少管理層基于市場基礎業績的報酬，例如管理層因股權激勵而獲得的收益等，負債越多的企業越有此動機。［13］所以可用企業的資產負債率來表征其外部人際關系結構。
綜上所述，我們提出如下假設，高科技企業與傳統行業企業在股權激勵制度上存在差異，是由于兩者在市場強制力的作用下，生產經營結構與人際關系結構呈現出不同的特征所導致的。高科技企業的激勵強度大是因為：(1)規模一般來說較傳統行業企業小，多元化程度低；(2)獨立董事比例、資產負債率相對于傳統行業的企業來說較低；(3)成本相對較高。其激勵結構較為分散，更愿意將激勵給予核心員工是因為：(1)規模較小，多元化程度低；(2)管理層持股比例相對較高。
為了檢驗假設是否正確，接下來，本文將對高科技企業和傳統行業企業的這些指標進行獨立樣本T檢驗，看是否存在顯著的差異，從而揭示不同行業的企業在股權激勵制度上存在差異的原因。實證檢驗結果如表2所示。
通過對表2的觀察，我們發現所選取的表征指標都通過了檢驗，證明高科技行業的企業和傳統行業的企業在市場強制力作用下形成的生產經營結構和人際關系結構確實存在顯著的差異。并且通過觀察這些指標的均值，我們發現結果符合上文提出的假設：高科技企業的成本與管理層持股數量的總體均值高于傳統行業的企業，其他指標的總體均值則相對較低。
四、結 論
根據獨立樣本T檢驗的結果可以得到這樣一個結論：身處高科技行業的企業因為其規模較傳統行業的企業小,多元化程度低，為了達到分散風險的目的，需要通過高強度和結構相對分散的激勵制度安排來敦促高管與員工更加努力的工作；傳統行業企業的獨立董事比例較高，能對高管進行有效監督，對股權激勵的作用具有一定的替代性，所以其總體激勵強度較低。另外，企業的成本與資產負債率的高低會影響企業股權激勵的強弱，而高管在企業實施股權激勵之前的持股數量會影響企業的股權激勵結構，比如是否會授予核心員工更多的激勵標的物，以及是否愿意將更多的企業成員納入到激勵機制中來。
新的研究框架在對本文所探討的問題上表現出良好的解釋力。企業的股權激勵制度不能簡單地說成是一種解決委托――問題的工具，實際上，它是企業在市場強制力的作用下，對自身生產經營結構和人際關系結構上各種因素考慮權衡后的一種制度安排，當企業的生產經營結構和人際關系結構發生改變時，其股權激勵制度的安排也會隨之發生變化。所以，我們認為，高科技企業和傳統行業的企業在股權激勵制度的安排上存在差異，是因為它們在兩種結構上所具有的不同特征所造成的。
注 釋：
①張正堂、李欣［14］在研究高管的薪酬水平時認為，薪酬設計存在兩個焦點問題：薪酬水平和薪酬結構。相比較而言 ,薪酬結構的設計對于組織的影響可能更大。根據這個思路，在股權激勵的制度要素中，激勵水平和激勵結構也同等重要。
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The Impact of Industry Characteristics on Listed Companies' Equity
Incentive:A New Research Framework
Li Le1 Zhang Liang2 Yan Lei3Abstract: Currently there is little literature mentioned whether the different characteristics of the industry will have impact equity incentives, so we use the data of listed companies from 2006 to 2009 as samples, which proved the existence of the significant differences of equity incentive regime elements between high-tech enterprises and traditional enterprises. Then, this paper explained the reasons for appearance of the differences by using a new research framework. In conclusion, by the action of market power, the operation structure and the interpersonal relationship structure present different characteristics, which result that firms, with different industrial characteristics, have discrepancy arrangements of equity incentive institution.
股權激勵產生的原因范文3
【關鍵詞】 股權激勵; 股票期權; 激勵效果
中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）36-0062-04
一、上市公司股權激勵效果的影響因素及模型建立
西方發達國家對股權激勵的研究與實施較早，相對比較成熟，股權激勵的模式多種多樣。但在我國，股權激勵機制尚處在起步階段，股權激勵實施的模式不多，主要包括股票期權、股票增值權和限制性股票三種形式。然而股權激勵效果的影響因素總體可以分為兩大類――經濟時期和自身條件。經濟時期因素主要分為經濟環境、法律環境、政治環境三種因素。自身條件因素主要分為公司發展前景、股權激勵方案、內部管理三種因素。現階段對于上市公司股權激勵效果的研究呈現為兩個對立的觀點：一是股權激勵對上市公司解決問題，促進公司發展存在影響（積極或消極影響）;二是股權激勵對上市公司改善問題促進長遠發展沒有影響（無影響或弱影響）。但隨著我國學者對股權激勵機制理論研究的進一步深入和我國證券市場實踐成果的不斷證明，我們更傾向于前者觀點，即股權激勵機制對于解決上市公司問題，促進上市公司進一步發展存在影響。本文也將以上市公司股權激勵機制對公司發展有影響為研究的觀點基礎，闡述影響股權激勵機制實施效果的因素。筆者認為，可將股權激勵效果的影響因素――經濟時期和自身條件定義為“橫”與“縱”兩個大的方面，如同坐標軸，共同制約著股權激勵機制的實施效果。下面將分別選取兩大類影響因素下的具體因素進行分析，并以兩大類影響因素為基礎建立模型，如圖1所示。圖1中，橫軸為經濟時期，從左至右代表經濟時期由劣到優;縱軸為公司自身條件，由下至上代表公司自身條件由劣到優。二者在軸內的交點便為對股權激勵的影響效果，弧線兩邊無限接近于軸，弧線以上為影響效果的積極區，弧線以下則為消極區。積極區點到弧線的垂直距離越長則表示積極的影響效果越強，消極區點離軸心越近則表示越消極。弧線上無限接近軸的點則是某一種影響因素極強時可能導致的個別的積極影響，如：一個公司處在一個特別好的經濟時期，可能使它的內部條件呈現很差的情況下依然能在實施股權激勵效果后獲得積極的影響;或者說個別公司其自身條件極好可能導致其在一個較差的經濟時期依然能在實施股權激勵時獲得積極的影響。
筆者假設，其股權激勵效果的模型為一個簡單的若干事件優劣性的集合，令“橫軸”即經濟時期為X，則X=X1+X2+X3…+Xn（令X1代表法律環境，X2代表經濟環境，X3代表政治環境……）也就是經濟時期的優劣為經濟時期這個大因素下各小因素優劣性的綜合，因為各因素為事件是不可用數值直接表示的。因此，X也就是經濟時期的因素，坐標軸中也就是表示成優劣的強弱性，在坐標軸中是垂直于Y軸的橫線上的點。同理，“縱軸”即自身條件Y=Y1+Y2+Y3…+Yn（令Y1代表發展前景，Y2代表股權激勵方案，Y3代表內部管理……）是自身條件下各因素優劣性的綜合，在坐標軸中是垂直于X軸直線上的點。股權激勵效果則是垂直于X軸的直線與垂直于Y軸的直線的交點，即坐標中可能顯示在積極區，也可能顯示在消極區，如圖2所示。
二、伊利和萬科實施股權激勵效果的實證分析
為進一步驗證“橫”與“縱”兩大因素對股權激勵效果的影響，選取我國上市公司伊利與萬科為實例，試圖分析驗證“橫”與“縱”兩大因素對上市公司實施股權激勵效果的影響。
（一）伊利與萬科實施股權激勵的基本情況
伊利作為全國乳制品行業的領頭企業，自2006年開始實施股權激勵，其具體的激勵方案為：將5 000萬份股票期權授予激勵對象，所授股票期權自授權日起8年內以行權價格和行權條件購買一股伊利股票的權利。授予的股票期權所涉及的標的股票總數為5 000萬股，占股票期權激勵股票總額51 646.98萬股的9.681%。獲授的股票期權行權價格為13.33元，在滿足條件的情況下，獲授的每股股票期權可以13.33元的價格購買一股伊利股份股票，初定激勵對象為29名公司高層骨干。
萬科作為我國房產行業的領頭企業之一，共實施過三次股權激勵：第一次，1993年到2001年，全員持股，三年后交錢拿股票可以上市交易;第二次，2006年到2008年，在滿足收益率高于12%的前提下，且凈利潤率15%為最低要求，從凈利潤的增長部分中提取激勵基金，委托信托公司買入萬科A股，如果滿足相關條件，經過一年儲備期，一年等待期后，第三年可交到激勵對象手上，激勵對象每年最多可以賣出25%;第三次，2010年，股權激勵對象11 000萬份，占授予時公司股權總額的1.0004%，激勵人數838人，授予的股票期權的有效期為5年，股票期權于授權日開始，等待期為一年，第一、第二和第三行權期分別有40%、30%、30%的期權，在滿足激勵業績條件的前提下可行使權利，行權價格為8.89元。
（二）“橫”的因素對伊利與萬科分別實施股權激勵的效果分析
1.“橫”的因素對伊利實施股權激勵影響
2006年之前，由于我國對于上市公司股權激勵沒有相應的政策以及有利的法律提供保障，這一“橫”的經濟時期的影響，使得伊利在我國的試運行時期沒有實施股權激勵機制。而2006年之后，我國出臺了《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》為我國上市公司實施股權激勵奠定了良好的外部環境，但是我國其他相應的法律政策仍處在不斷的完善中。因此，法律環境仍有許多不確定因素，這也是為什么伊利在2006年國家提供了相應的股權激勵的法律保護后，伊利的股權激勵仍然收到的是劣的效果，直至2009年直接宣告失敗。伊利實施股權激勵后的2006―2009年相關財務數據如表1。
據圖3分析，伊利自2006年實施股權激勵的營業收入持續增長，但不難看出其管理費用的暴漲直接導致了伊利凈利潤的下滑。其中主要原因在于：伊利作為上市公司必須自2007年開始實施《企業會計準則第11號――股份支付》，該準則規定企業應將實施的股權激勵計入到資產相關成本或當期費用，同時計入資本公積金中的其他資本公積，而這一會計處理，導致伊利即使在營業收入業績上漲的情況下，股權激勵仍然出現了劣的效果。這種效果充分表明，“橫”的因素――法律政策的變化足以對上市公司實施股權激勵的效果產生重要影響。
2.“橫”的因素對萬科實施股權激勵影響
萬科是我國最早實行股權激勵的上市公司之一，早在1993年，萬科第一次實施股權激勵就因為證監會對股票不認可而告停，這一結果完全是因為受到了當時相關法律政策的限制，而不得不以失敗告終。2006年，萬科在第二次實施股權激勵時，由于我國剛剛頒布了關于實施股權激勵的相關法律，使得萬科在較好的內部條件下獲得股權激勵的成功。但2008年，由于金融危機的影響，股票市場出現了很大的動蕩，呈現下滑的趨勢，這使得股權激勵存在很大的不確定性，最終股權激勵實施為劣的效果，公司業績受損，這一效果很大一部分是因為受到了“橫”的因素――經濟環境的影響。2010年，萬科實施了第三次股權激勵機制，在內外部環境都較好的情況下股權激勵收到了優的效果，并且延續到現在。
（三）“縱”的因素對伊利與萬科分別實施股權激勵的效果分析
1.“縱”的因素對伊利實施股權激勵影響
雖然從前面“橫”的因素分析得知伊利實施股權激勵失敗是受到了法律環境――會計政策的變更的影響，但其“縱”的因素也就是自身條件的影響，也成為其實施股權激勵機制失敗的內在原因：一是股權激勵機制方案設計時，行權價格不合理。伊利的行權價格選擇了股改前最后一個交易日的收盤價格，除權除息后是13.31元，而最早公布股權激勵方案的時點是股改實施后的第31個交易日，由此確定的最低行權價為19.92元，直接導致了最終3.305億元的差額記入了當期損益。這個差額與前面所述的股權激勵賬務處理變化一并使得管理費用暴漲，導致伊利股權激勵的失敗。二是伊利股權激勵實施方案出現漏洞，導致后期激勵效果不足。伊利股權激勵方案規定受益對象首次行使的股權不得超過25%，而剩余股權可以在第二年，分次或一次全部行權，這種漏洞導致了伊利高管將原本八年的激勵方案，在兩年的時間就獲得到了，使得后期激勵效果不足，從而造成了激勵效果的劣。三是伊利自身管理也存在問題。受“三鹿”事件影響，中國奶制品行業受到很大的沖擊，伊利也因該事件受到牽連，同時也暴露出其內部管理存在問題。這些問題直接導致了股權激勵的不確定性因素加劇，加劇股權激勵失敗。
2.“縱”的因素對萬科實施股權激勵影響
這里，以萬科第二次實施股權激勵為例，從萬科2006―2008年利潤總額這一單項數據來看其股權激勵的效果。萬科2006年利潤總額為3 434 494 660.18元，2007年利潤總額為7 641 605 685.33元，2008年利潤總額為6 322 285 626.03元，股權激勵方案行權條件設計過高，單從利潤總額這項數據來看，萬科2006年實施股權激勵以來，2007年取得了較好的業績，其業績也達到了行權要求，卻因萬科行權價格過高，股價沒有達到行權要求，導致股權激勵的股權在2008年沒有得到行使，也就是說管理者在付出了辛苦努力后沒有得到相應的回報，這種業績與股價過高的雙重門檻直接使得萬科2008年的股權激勵失效，使得2008年業績出現較2007年嚴重下滑的態勢。到了2010年，鑒于前兩次的失敗，萬科第三次實施股權激勵時，針對股權激勵的行權條件上作出了合理設計，加上較好的外部環境和自身完善的管理制度，使得這次股權激勵獲得了較好的效果并且延續到現在。
三、結論和建議
（一）伊利與萬科實施股權激勵的實證結果總結
1.伊利實施股權激勵受“橫”和“縱”的主要因素匯總
X1（多變的法律環境）=劣，X2（穩定的經濟環境）=優+，X3（良好的政治環境）=優+
X（經濟時期）=X1+X2+X3=優-
Y1（不斷下滑的凈利潤）=劣，Y2（不合理的股權激勵方案）=劣，Y3（不當的管理）=劣
Y（自身條件）=Y1+Y2+Y3=劣
綜合實證結果：伊利實施股權激勵產生的效果為較劣。經濟時期和自身條件下的因素對股權激勵的影響如圖4所示。
2.萬科實施股權激勵受“橫”和“縱”的主要因素匯總
由于萬科第一次實施股權激勵是由于經濟時期的因素直接導致失敗，即為劣。第三次至今實施且為優。因此，只在此列出第二次實施股權激勵的實證結果：
X1（良好的法律環境）=優，X2（動蕩的市場）=劣，X3（良好的政治環境）=優
X（經濟時期）=X1+X2+X3=優-
Y1（上漲的業績）=優，Y2（過高的行權價格）=劣+，Y3（良好的管理）=優
Y（自身條件）=Y1+Y2+Y3=劣
綜合實證結果：萬科第二次實施股權激勵產生的效果為較劣。經濟時期和自身條件下的因素對股權激勵的影響如圖5所示。
（二）對上市公司實施股權激勵的建議
通過建立假設模型，通過“橫”與“縱”，即經濟時期和自身條件兩大因素對股權激勵的實施效果進行了分析，又以我國上市公司伊利與萬科為例將所得結論進行了驗證。在此僅以上市公司實施股權激勵中存在的部分問題從內、外兩方面提出一些改進建議：
1.健全上市公司管理體制，穩定良好的發展態勢
目前我國上市公司對管理者業績的評判標準主要局限于對財務指標的考核上，而這很容易造成高管為了牟取私利，利用職務和技術之便操控財務指標。筆者建議公司應針對股權激勵建立相應的管理體制和建立科學的業績評價體制之外，還應設定其他非財務業績考核指標，例如考核被激勵對象的執業能力、思想品德、團隊協作能力、團隊創新能力等，為股權激勵機制的實施創立強有力軟環境。這種良性的激勵環境能夠促使公司朝著穩定的方向發展，使員工對公司良好的業績前景充滿信心，從而為公司注入強大的生命力。
2.科學、合理地設計股權激勵方案，確保股權激勵實施效果明顯
設計一個符合自身實際情況的股權激勵方案，是實施股權激勵機制獲得良好效果的關鍵因素。一是確定合理的股權激勵時限。股權激勵的時限，設計得應該稍長，這樣防止管理者因為眼前的利益，而放棄了公司的長遠發展。但也不應設計得過長，否則會使得管理者放棄接受股權激勵，從而影響股權激勵的最終效果。二是確立股權激勵的對象應該適中。股權激勵應該在公司的管理者中實施，而對象不應該是公司的每一個員工，確立的對象太多會分散股權激勵的效果。但也不能只針對某幾個高管進行股權激勵，這樣會降低公司中間階層的工作效率。三是采取幾個股權激勵方式并行的實施方案，股權激勵的方式很多，如業績股票、限制性股票、股票期權、股票增值等，但每種方式都有其優缺點，所以公司應根據自身的實際情況選擇適合自己的股權激勵方式進行組合實施。
3.健全股權激勵相關的法律法規，創造良好的外部環境
現階段，我國股權激勵機制實施仍處于初級階段，其主要原因在于現行法律還不夠完善，不利于股權激勵的實施。我國雖然于2006年頒布了一些股權激勵相關法律，效果也非常明顯，但要真正使股權激勵機制得到更廣泛的運用和發展，現行法律仍顯得極為不夠。筆者認為，政府應從以下三個方面著手，一是應針對實施股權激勵的主體、有效期、行權價等予以規范。二是加強資本市場的相關制度建設和監督機制建設，規范資本市場的運行，以促進資本市場效率，提高股權激勵機制的實施效果。三是政府應加強對證券市場的管理，著重培養一批高級職業經理，為股權激勵實施提供堅實的人才支撐。總之，應通過減少股權激勵機制實施的不確定性外部因素影響，為上市公司股權激勵的實施創造良好的外部環境。
【參考文獻】
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股權激勵產生的原因范文4
【關鍵詞】 股權激勵計劃; 機會主義行為; 會計信息質量
中圖分類號：F270 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）05-0063-03
一、引言
業績評價與激勵契約設計是近年來國外企業管理控制理論、激勵理論研究的前沿課題之一，其研究廣泛涉及和影響到公司治理、戰略實施、薪酬制度和公司文化等相關領域（高晨和湯谷良，2009）。但是，由于我國股權激勵相關法律法規出臺較晚，我國企業實施股權激勵的時間也較晚，而且由于制度背景、公司治理等原因，無論是在股權激勵計劃設計（呂長江等，2009），還是股權激勵的執行當中（呂長江和鞏娜，2009）都出現比較多的問題。本文從機會主義行為以及會計信息質量兩個角度對公司實施股權激勵計劃經濟后果的相關國內外文獻進行梳理。
二、股權激勵計劃與機會主義行為
在2005年證監會《上市公司股權激勵管理辦法》之后，我國學者也開始關注公司股權激勵計劃制定與實施過程中管理者的機會主義行為，如蘇冬蔚和林大龐（2010）研究發現，股權分置改革后尚未提出股權激勵的上市公司，其CEO股權和期權占總薪酬比率與盈余管理呈顯著的負相關關系;而提出或通過激勵預案的公司，其CEO股權和期權報酬與盈余管理的負相關關系大幅減弱并不再呈顯著關系;張海平和呂長江（2011）的研究也發現部分實施股權激勵計劃的公司管理層利用資產減值政策操縱會計盈余推動股權激勵方案的順利實施，為自己牟利。國內外的研究表明，在股票期權的授予、行使以及修正過程中都有可能出現機會主義行為。
（一）期權的授予與機會主義行為
Yermack（1997）以及Aboody and Kasznik（2000）研究了CEO是否會對于股票期權授予的時間進行操縱。Yermack（1997）研究了CEO股票期權授予的時間性，通過對它的研究來分析公司管理者對于自身薪酬條款的影響，研究發現期權授予的時機與公司股票價格的有利變動相一致，而公司季度盈余公告的類型同樣表明CEO在公司利好消息公告前不久獲得股票期權的授予;Aboody and Kasznik（2000）使用572家公司的2 039份CEO股權激勵計劃，分析了激勵計劃前后股票價格和分析師預測，發現CEO會通過延遲利好消息，提前披露壞消息的方式來影響投資者的預測，表明CEO會進行機會主義來最大化他們的股票期權薪酬。而最新的研究同樣表明公司在授予股票期權的過程中存在機會主義行為，而且這種行為與公司治理有關。Parsons and Wesep（2013）建立了企業最優支付時間來分析企業如何為員工支付薪酬以及何時進行支付。
（二）期權的實施與機會主義行為
大量研究都表明企業的管理者在公司股權激勵當中會通過各種手段進行機會主義行為。在2000年之后，陸續有學者分析管理者行權與機會主義行為之間的關系，有學者認為管理者進行機會主義行為是為了以更高的價格出售他們所持有的公司股權（Beneish and Vargus，2002）。Bartov and Mohanram（2004）對于1992―2001年之間1 200多家上市公司的高管大量行權的決策進行分析，研究發現在這些高管行權之前，公司有顯著為正的盈余業績，而在行權之后公司業績較差。但是Cheng and Warfield（2005）使用1993―2000年的數據，研究發現雖然有高股權激勵的管理者有更多的達到預期或者超過預期的業績公告，但是這些管理者也會避免大幅度超過預期的業績，以免會造成未來業績的大幅下滑。Bergstresser and Philippon（2006）發現有較高股權激勵的CEO更愿意進行盈余管理，同時在高應計的年度，CEO會進行異常大量的行權，CEO和其他內部人也會出售大量公司股票。國內學者肖淑芳等（2009）以滬深兩市首次披露股權激勵計劃的上市公司為研究對象，研究發現股權激勵計劃公告日前的三個季度，經理人通過操縱“操縱性應計利潤”進行了向下的盈余管理，公告日后盈余存在反轉現象。在股權激勵方案推出前后，實施股權激勵計劃的公司管理層基于自身利益的考慮，有可能利用會計政策操縱會計盈余影響股權激勵（張海平和呂長江，2011）。
（三）期權的修正及取消與機會主義行為
如果公司股價大幅度下降，則公司將會對于股票期權進行重新定價，將行權價格改變為新的（較低的）市場價格，或者取消原有的期權計劃而代之以同等的新的期權計劃，而新的期權計劃有更低的行權價格（Murphy，2003）。Brenner，Sundaram and Yermack（2000）發現大多數重設的期權計劃與之前的計劃是等價的，但是執行價格平均下降了40%，模型表明條款修改對于事前的價值影響不大，但是事后的收益卻非常大，同時研究表明條款的修改對于公司的業績有顯著的負向影響;Chance，Kumar and Todd（2000）認為有更大問題的公司、小規模公司、由內部人控制的公司更容易進行重新定價，而且重新定價對于股東會產生負向影響;Carter and Lynch（2003）研究發現盈余增長的公司、盈余接近于0左右的公司、增長類型的公司更容易進行重新定價，研究結果表明，公司是想在財務報表收益與信譽成本之間進行平衡，來決定重新定價的時機，以獲得較為有利的會計處理;Coles，Hertzel and Kalpathy（2006）研究發現從股權激勵計劃公告取消到股權激勵計劃的重新公布這一段時間內，公司的操控性應計利潤異常低;Efendi et al.（2013）研究發現，進行期權回溯的公司其CEO和CFO職位強制離職的可能性要顯著高于配對樣本公司，而且進行回溯的企業也會重組CEO的薪酬以減少對于股票期權的依賴。
而國內的研究當中關于期權的修正與取消的相關實證研究相對較少。
三、股權激勵計劃與會計信息質量
在充滿不確定性的現實經濟中，會計信息的作用是向會計信息使用者傳遞有助于作出判斷和決策的經濟信號。高質量的會計信息不僅能夠減輕信息不對稱性（張純和呂偉，2009），而且能夠提高證券市場資源配置效率（周中勝和陳漢文，2008），所以上市公司會計信息質量的高低，是所有會計信息的使用者、學術界與實務界關注的焦點問題。有學者認為會計信息質量的提高不僅有賴于會計改革建立高質量的會計準則，而且離不開執行機制的改革提供有效的準則執行支撐系統（王躍堂、孫錚和陳世敏，2001），也有學者認為會計信息質量受外部機會、會計準則、法律風險等因素的共同影響（劉峰、吳風和鐘瑞慶，2004）。但是少有文獻直接研究在2005年之后上市公司管理者股權激勵制度的建立對于會計信息質量產生的影響。
國外學者關于股權激勵制度對于會計信息質量影響的分析并沒有得出一致的結論。有的學者認為兩者之間不存在顯著的關系（如Baber，Kang and Liang，2007等）。
也有學者發現進行股權激勵的公司會計信息質量更低、報表的重述現象更加嚴重（如Bergstresser and Philippon，2006），Cheng and Farber（2008）以1997―2001年之間289份企業報表重述為例進行分析，研究發現在重述之后的兩年CEO薪酬當中的期權大幅度地下降。Armstrong et al.（2013）發現股權激勵計劃的風險與錯報之間存在正向關系，當管理者并不厭惡股權風險時，股權激勵會使管理者有動機進行錯報。
同時有學者認為上述關系的成立必須滿足某些特定的條件（如Cheng and Warfield，2005;Burns and Kedia，2006;Efendi，Srivastava and Swanson，2007等），如，Burns and Kedia（2006）研究發現CEO期權組合對于股票價格的敏感性與錯報之間顯著正相關，有股票期權的CEO有更大的動機進行錯報。Efendi，Srivastava and
Swanson（2007）分析了20世紀90年代末期市場泡沫中財務報表重述的原因，研究發現當CEO持有大量股票期權的時候會大幅度增加財務報表錯報的概率。
但是也有學者得出了相反的結論，即認為在管理層持有較高股權激勵的公司當中，會計信息的質量會更高（Armstrong，Jagolinzer，Larcker，2010）。Denis and Xu（2013）研究指出，在有更強內部交易限制的國家當中，公司股權激勵的實施反而更多，會有較高的激勵與較高的薪酬總額，而且在內部交易相關法律實施之后，高管薪酬和股權激勵使用得到顯著增加。
四、結論與未來研究方向
自2005年《上市公司股權激勵管理辦法》公布實施之后，我國越來越多的學者開始關注股權激勵計劃及其所產生的影響，很多學者分析了其對于公司業績的影響，近年來也有學者分析公司特別是國有企業設計股權激勵方案的目的，還有學者分析股權激勵計劃的實施對于公司研發和投資行為的影響。但是在以往研究的基礎上，以下問題仍需進一步研究：
第一，股權激勵計劃及公司的機會主義行為：我國眾多的學者分析了在管理層薪酬契約當中的機會主義行為，而對于公司股權激勵過程中機會主義行為的研究并不是很多。呂長江和鞏娜（2009）以案例分析與實證相結合的方式，以伊利股份為例研究了股權激勵費用化的會計處理及其經濟后果，分析了公司對于股權費用集中攤銷的行為;肖淑芳等（2009）分析了公司股權激勵計劃公告前的盈余管理行為;張海平和呂長江（2011）基于資產減值會計的視角，研究股權激勵計劃對公司會計政策選擇的影響。
研究表明，對于股權激勵計劃中的機會主義行為可以進行更加深入的分析，如公司，特別是上市公司在授予股票期權計劃時是否存在機會主義行為，這種行為對于公司業績以及股東利益存在何種影響;較多學者關注管理層股權激勵計劃實施過程中的機會主義行為，而員工期權計劃實施過程中是否同樣存在類似行為;在激勵計劃修正與取消過程中公司采取怎樣的形式進行機會主義行為，中國的股權激勵修正與取消的準則與國際的相關準則有所區別，這種差異是否會導致國內企業的機會主義行為有所不同。
第二，股權激勵計劃與會計信息質量：會計信息質量問題一直是學術界關注的重點，而國外文獻當中關于股權激勵計劃與信息質量關系并未得出統一結論。此外，這些文獻主要根據西方國家的制度背景進行分析，而由于中國資本市場的特殊制度背景，國外文獻得出的股權激勵相關結論是否同樣適用于中國的上市公司還未知。因此，這一關系需要進一步的理論分析與實證研究。
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股權激勵產生的原因范文5
中國證監會《上市公司股權激勵管理辦法》2006年1月1日正式實施以來，不少公司已實施股權激勵（據深交所2008年6月5日消息，截至2007年末深市共有42家公司推出了股權激勵計劃），股權激勵對完善公司治理、提升業績的作用也初步得到顯現。但是，期權費用的會計處理方法極大地扭曲了財務信息，在一定程度上影響了投資者對股權激勵的解讀。
扭曲的會計信息嚴重誤導了投資者
由于我國會計上把所謂的“期權費用”作為公司對高管支付的“工資薪酬”而列入“管理費用”科目，且作為公司的“經常性”損益項目來處理，加之期權費用數目之大接近“天文數字”，讓本來經營業績良好的上市公司報出“巨額虧損”的年報，導致廣大投資者認為股權激勵吞噬了上市公司的巨額利潤，從而對股權激勵制度非常“憤怒”！伊利股份（600887）和海南海藥（000566）就是兩個生動的例子。
2008年1月31日，伊利股份《2007年年度業績預虧公告》:2006年公司同期業績為凈利潤34459萬元，每股收益0.67 元，而2007年要出現虧損。虧損原因是:公司實施股票期權激勵計劃，依據《企業會計準則第11 號――股份支付》（下稱會計準則第11號）的相關規定，計算權益工具當期應確認的成本費用（即“期權費用”）所致。當天，伊利股份的股價收盤于23.32元，較前一交易日下跌9.96%。
2008年3月6日，海南海藥也預虧:公司2006年同期業績為凈利潤2455.30萬元，每股收益0.12 元，2007年公司預虧5000萬元。虧損原因與伊利股份如出一轍:公司實施股票期權激勵計劃，依據會計準則第11號的相關規定，計算權益工具當期應確認的成本費用所致。受此公告的影響，投資者紛紛拋售股票，海南海藥的股價下跌7.39%！
投資者似乎對上市公司的股權激勵徹底失望了！似乎股權激勵就是高管瓜分利潤的盛宴，是少數人對全體股東利益的剝奪！似乎實施股權激勵的結果是對提高經營業績初衷的徹底背離？
期權費用是會計準則第11號杜撰出來的“虛無”的成本費用
既然期權費用對上市公司的經營業績具有如此大的殺傷力，人們不禁要問:期權費用究竟是什么？簡單地說，期權費用是按照財政部2007年1月1日實施的會計準則第11號的有關規定“杜撰”出來的一項“虛無”的成本費用。
會計準則第11號規定:以權益結算的股份支付（如限制性股票、股票期權等）換取職工提供勞務的（如上市公司高管激勵），應當以授予職工權益工具的公允價值計量。按照權益工具授予日的公允價值，計入相關成本或費用，相應增加資本公積金。授予日，是指股份支付協議獲得批準的日期。
根據《上市公司股權激勵管理辦法》的規定，上市公司對高管的股權激勵可以采取兩種方式:限制性股票、股票期權。在實踐中，大多數上市公司如伊利股份和海南海藥選擇了股票期權的方式。
股票期權的本質是什么？《上市公司股權激勵管理辦法》第19條對此作出了非常清楚的定義:“股票期權”是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格（即行權價格）和條件（即行權條件）購買本公司一定數量股份的權利。激勵對象可以選擇行使這種權利，也可以選擇放棄這種權利。
伊利股份與海南海藥的股票期權就是在滿足行權條件的前提下，公司按照行權價格向公司高管定向發行一定數量的股票。這種定向增發對上市公司的影響與上市公司再融資時增發新股一樣，高管需要從自己口袋里掏出真金白銀，其結果是上市公司又一次實現了增資擴股，增加了融資，上市公司沒有支付任何費用，連通常的股票發行承銷費也沒有。下面以伊利股份為例來說明會計準則第11號是如何杜撰出“虛無”的期權費用的。
根據伊利股份《股票期權激勵計劃》，擬授予的股票期權數量5000萬份，1份股票期權可以購買1股股票（也可以棄權），涉及的標的股票數量為5000萬股。
第一步，2006年3月10日，伊利股份公告股權激勵方案，確定股票期權的行權價格為13.33元/股。
按照會計準則第11號的規定，董事會沒有批準股份支付協議（即《股票期權激勵計劃》）的權力，2006年3月10日不是“股份支付協議獲得批準的日期”，因此在第一步會計上不做處理。
第二步，中國證監會對伊利股份的《股票期權激勵計劃方案》表示“無異議”。這一步仍然不是股票期權“授予日”，會計上仍然不做處理。
第三步，2006年12月29日，伊利股份2006年第2次臨時股東大會審議通過了《伊利股份公司股票期權激勵計劃》。
會計準則第11號認為，2006年12月29日是公司股東大會批準《股票期權激勵計劃》的日子，是股票期權的“授予日”，這一天的股票期權的公允價值就是伊利股份向高管授予股票期權的成本費用。
在會計處理時，測算出來的股票期權公允價值14.779元作為股票期權持有人獲得的一項工資性收入來處理，視為公司為激勵高管而支付的一項工資性成本費用，屬于公司的一項“經常性”成本費用，計入當年的“管理費用――工資薪酬”會計科目14.779元，沖銷當年的凈利潤。同時，為了滿足會計上借貸記賬法“數字平衡”的需要，在會計分錄上增加公司當年的“資本公積”會計科目14.779元，這樣“增 減”之后，合計數字仍然是“0元”，數字上就“平衡”了！這個令伊利股份跌停的虛無的期權費用就是這樣通過會計準則第11號規定的“會計游戲”輕而易舉地“杜撰”出來了。對于廣大普通投資者來說，怎么能看懂這個不合常理的“會計游戲”呢？
根據上述分析，我們來看一下伊利股份“期權費用”的會計處理過程:
伊利股份本次期權激勵計劃的授予數量為5000萬份，期權費用的總金額就是14.779元/份×5000萬份＝7.3895億元。在整個期權計劃的等待期，會計上做的處理匯總如下:
借:管理費用――工資薪酬（期權激勵）7.3895億元
貸:股東權益――資本公積（期權激勵）7.3895億元
從貸方來看，公司“股東權益――資本公積”增加了7.3895億元;從借方來看，通過管理費用科目沖減了《利潤表》上當年的凈利潤7.3895億元，從而在《資產負債表》上反映為未分配利潤減少了7.3895億元，即公司“股東權益――未分配利潤”減少了7.3895億元。這樣“一增一減”，公司的“股東權益”合計增加或減少了“0元”。
因此，伊利股份經營利潤減少的7.3895億元，是“虛無”的，只存在于企業會計準則第11號的“意念”之中，現實中根本不存在，沒有任何現金流出，也不產生任何義務！
從伊利股份披露的年報來看，伊利股份高管2007年可以行權25%的股票期權，2008年可以行權75%的股票期權。因此，會計處理上計入2006年的管理費用為1.8474億元（＝7.3895億元×25%），計入2006年的資本公積1.8474億元;計入2007年的管理費用為5.5421億元（＝7.3895億元×75%），計入2007年的資本公積5.5421億元。
伊利股份年報披露的2007年凈利潤是虧損-1.1499億元，實際上伊利股份2007年度的凈利潤是4.3922億元，比2006年大幅增長了。會計上虧損的原因是從當年的實際凈利潤4.3922億元中人為地“沖銷”了當年的期權費用5.5421億元，導致虧損-1.1499億元，即4.3922億元-5.5421億元＝-1.1499億元。海南海藥的情況完全類似于伊利股份，在此不贅述。
會計處理上還把會計準則第11號認定的期權費用作為“經常性項目”來處理，而不是作為“非經常性項目”來處理，這就更富有欺騙性了。讓廣大投資者誤認為，如此巨額的期權費用是一項實實在在支出的經營性費用，且會經常性發生！
會計準則第11號不適合目前的中國證券市場
會計處理方法的選擇必須符合我國證券市場的現實情況，會計信息的質量應該滿足會計信息使用人的要求，
在成熟的資本市場，是否確認期權費用一直是一個爭論不休的問題。我國的資本市場環境與成熟的資本市場存在很大的區別:一是我國證券市場的股價波動很大，二級市場股價不能視為股票的“公允價值”;二是我國上市公司實施股權激勵需要中國證監會“表示無異議”（實際上是審核），需要漫長的等待，行權價格的確定與股東大會批準時的股價可能相差很大。
會計準則第11號的一個重要假設是股東大會批準股權激勵當日的股票期權理論價值是股票期權的“公允價值”，而股票期權的理論價值是建立在該公司股票二級市場價格的基礎上的，這個假設在中國的證券市場是不成立的，以“不公允”的二級市場股票價格何以能夠推導出股票期權的“公允價值”呢？
會計準則第11號提供的成本費用信息不符合會計信息質量的基本要求:
一是不符合“可靠性”要求。可靠性要求企業應當以實際發生的交易或者事項為依據進行確認、計量和報告。伊利股份、海南海藥的巨額期權費用并不是企業真正發生的支付給高管的工資薪酬。
二是不符合“可理解性”的要求。可理解性要求企業提供的會計信息應當清晰明了，便于投資者等財務報告使用者理解和使用。把期權費用作為“經常性”損益項目，沖銷當年利潤，這是不恰當的。即使要確認所謂的期權費用，也應該作為營業外收支產生的“非經常性”損益來處理。
股權激勵產生的原因范文6
【關鍵詞】管理層持股 信息質量 問題
一、引言
Berle和Means（1932）最先提出公司所有權和控制權分離這一命題，由此帶來所有者和經營者的利益可能存在不一致的問題。但是直到Jensen和Meckling（1976）在《企業理論：管理行為，成本和所有權結構》對成本進行了定義，問題才被正式提出并且在經濟學領域產生了巨大反響和在社會科學文獻中被引用最多的論文之一（洪衛青等，2005）。Jensen和Meckling將關系定義為一種契約，在這種契約下，委托人聘用人來履行某些服務，包括把若干決策權委托給人。當委托人和人都是效用最大化者時，有理由相信管理者不會總以股東的利益最大化原則行事。
Jensen和Meckling認為管理層持股能使管理者行為和股東利益趨于一致，隨著管理層持股比例的增加能夠減輕問題。在過去的20多年來，許多公司使用股權激勵來防止管理者的利益侵占行為（Westphal和Zajac，1994）。我國自2005年底證監會的《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》起，隨后證監會、國資委和財政部又陸續出臺的一系列股權激勵管理辦法，標志著我國的股權激勵也踏上了規范化的道路。
問題產生的根本原因在于股東和管理者之間的信息不對稱，本文對管理層持股與公司信息質量的關系進行文獻綜述，試圖了解在管理層持股的情況下，是否有助于改善信息質量，從而減輕問題？
二、國內外文獻綜述
（一）管理層持股與信息質量線性相關
Warfield等（1995）以美國1988～1990年約1600家公司近5000份的數據為基礎，實證研究發現管理層持股與會計盈余的信息含量（以盈余價值相關性來衡量）呈正相關關系，與盈余管理程度（以操控性應計項目絕對值大小來衡量）呈負相關關系。表明隨著管理層持股比例的上升，公司信息披露質量也隨之提高。Gabrielsen等（2002）基于Warfield等（1995）研究，選擇丹麥1991-1995年76家公司，得到了與之相反的結論，管理層持股與會計盈余的信息含量負相關，與操縱性應計利潤正相關但不顯著。作者認為造成這一差別的原因：一方面丹麥的制度環境與美國不同，另一方面樣本數據中兩國公司規模不同。Baik等（2008）使用管理層盈余預測作為信息質量的替代變量，基于1995～2006年25，855家美國公司的數據進行實證研究，發現隨著管理層持股比例的提高，管理層盈余預測的頻率會降低，進一步研究發現，當公司面臨壞消息時，管理層持股與管理層盈余預測的負相關關系會尤其顯著。Burns等（2006）研究管理層薪酬合約對財務重述的影響，研究發現，當公司以期權組合激勵管理層時，并且此期權組合與公司股價顯著正相關時，更容易促使管理層采取激進會計而導致財務重述。Efendi等（2007）認為當管理層持有非常可觀的價內期權時，發生財務錯報的可能性大大增強。
唐麗華（2010）以2003～2007年深圳交易所公布的上市公司信息披露考核結果的上市公司為樣本，通過建立回歸分析發現，管理層持股作為一種激勵機制能減少成本，提高會計信息透明度。梁杰等（2004）高級管理層持股比例與財務報告舞弊顯著負相關，進一步印證了經理層的有效激勵有助于減少舞弊機率的思想。黃強（2007）把整個市場上劃分為股權高度分散和股權高度集中的公司，進行實證分析后發現，在股權相對分散的情況下，高管持股比例與盈余質量正相關；在股權高度集中和股權相對集中的情況下，高管持股比例與盈余質量基本沒有相關關系。
（二）管理層持股與信息質量非線性相關
Yeo等（2002）以新加坡上市公司為研究樣本，實證發現管理層持股與盈余質量存在非線性關系，即當管理層持股比例較低時，盈余質量隨著持股比例上升而上升；而當管理層持股比例較高時，由于存在壕溝（Entrenchment）效應，這種關系反轉了。Shuto等（2010）研究了在日本管理層持股對會計穩健性需求的影響，發現當管理層持股比例在較低和較高水平時，管理層持股與會計穩健性需求顯著負相關，而當管理層持股比例在中間段時，與會計穩健性需求顯著正相關。
李偉等（2011）研究發現，上市公司對盈余穩健性的需求與高管持股呈非線性的關系。在高管持股水平較低和較高的區間，高管持股具有協同效應，高管持股與盈余穩健性呈負相關關系；在高管持股的中間水平，高管持股具有塹壕效應，高管持股與盈余穩健性呈正相關關系。馬晨等（2012）通過研究財務重述這一真實發生的事件以檢驗公司的會計信息質量，以2005～2009年間A股市場補充與更正報告中出現“會計差錯更正”項目的公司為研究對象，發現管理層持股比例與財務重述之間存在顯著的U型關系。即在管理層持股比例較低的范圍內協同效應發揮主導作用，管理層持股比例的增加有助于抑制財務重述現象的發生，而當管理層持股比例較高時塹壕效應發揮主導作用，管理層持股比例的增加會提高財務重述發生的概率。
（三）管理層持股與信息質量不存在顯著的相關關系
Erickson等（2006）對實施高管股權激勵的公司是否在1996-2003年期間受到證券交易委員會的處罰進行匹配研究，發現高管股權激勵與財務舞弊之間不存在相關關系。
杜興強等（2007）和周澤將（2008）研究發現管理層持股比例對于會計信息質量并無顯著影響。韓菁等（2012）以2006～2010年江浙地區民營上市公司為樣本，用修正的Jones模型計量盈余質量。研究發現，江浙民營上市公司管理層持股比例與盈余質量無顯著關系。
三、總結
總結國內外的研究現狀，對于管理層持股與公司信息質量之間是何種關系至今懸而未決。亟須理清我國管理層持股能否產生激勵管理者和降低信息不對稱，為我國資本市場的健康發展、為監管部門政策制定以及上市公司制定股權激勵方案提供依據，為更好的發揮管理層股權激勵的效果。
參考文獻
[1]洪衛青，馬占樹.成本理論綜述及其對我國的借鑒意義[J].《財會通訊》，2005年第9期，第15-17頁.
[2]梁杰，王璇，李進中.現代公司治理結構與會計舞弊關系的實證研究[J].《南開管理評論》，2004年第61期，第47-51頁.
